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造紙業(yè)-資源與規(guī)模決定競爭核心
福州眾印網(wǎng) 2007-7-12 9:29:00 來源：福州眾印網(wǎng)
中國的造紙行業(yè)已經(jīng)從前幾年的供不應(yīng)求轉(zhuǎn)變?yōu)楣┞源笥谇�。只有極少數(shù)的品種如箱板紙?zhí)幱诠┎粦?yīng)求的狀況。未來幾年這種狀況仍將持續(xù)。
造紙行業(yè)是典型的資源約束型行業(yè)。原材料的供應(yīng)極大影響著企業(yè)的盈利和發(fā)展。純加工型的造紙廠對上游原材料供應(yīng)商基本上無議價能力，其生產(chǎn)成本受到原材料價格的波動影響很大。而同時，造紙企業(yè)由于行業(yè)集中度低，下游需求方分散，對下游也基本上沒有議價能力。因此，是否能夠長期獲得低成本優(yōu)勢就成為衡量造紙企業(yè)投資價值的主要因素。
能夠持續(xù)獲得低成本的優(yōu)勢的途徑只有兩個：掌握上游資源，降低原材料采購成本；采用規(guī)�；a(chǎn)，降低生產(chǎn)成本。因此，只有兩類公司具有投資價值：具備資源優(yōu)勢和規(guī)模效益的造紙企業(yè)。
1.行業(yè)運行情況分析--供大于求成為多數(shù)品種的現(xiàn)狀
1.1.行業(yè)總體運營情況及預(yù)測
中國的造紙行業(yè)已經(jīng)從前幾年的供不應(yīng)求轉(zhuǎn)變?yōu)楣┞源笥谇�。�?jù)中國造紙協(xié)會統(tǒng)計，2006年全國紙及紙板生產(chǎn)量6500萬噸，較上年增長16.07%；消費量6600萬噸，較上年增長11.30%。產(chǎn)量與消費量已經(jīng)相差不大，再考慮進口因素，供大于求的狀況已經(jīng)出現(xiàn)，預(yù)示著短期內(nèi)行業(yè)的毛利水平難有改觀。
中國當(dāng)前人均年消費量為50公斤，比上年增長5公斤，與世界人均52公斤的消費量相差不多，但是仍然遠低于發(fā)達國家人均300公斤的消費量。
2000-2006年，紙及紙板生產(chǎn)量年均增長13.44%，消費量年均增長10.76%，均高于同期我國國民經(jīng)濟GDP年均增長率�？傮w來看，2006年全國造紙工業(yè)保持了較好的增長態(tài)勢。
2007年一季度紙及紙板完成產(chǎn)量累計達到1674.20萬噸，同比增長14.46%，預(yù)計全年將完成生產(chǎn)量7300萬噸，消費量可達7150萬噸。一季度進口量為102.10噸，同比下降7.48%，而出口量則同比增長了50.71%。2007年中國紙與紙板的生產(chǎn)量將首次超過消費量，中國將成為一個紙品凈出口國。由于07-08年生產(chǎn)增速仍將大于消費增速，供略大于求的狀況仍將持續(xù)。
1.2.行業(yè)結(jié)構(gòu)與集中度
2006年全國紙及紙板生產(chǎn)企業(yè)約有3500家，年銷售收入500萬元以上的造紙企業(yè)有3388家，較上年增加46家。2006年年產(chǎn)量超過100萬噸的企業(yè)有7家，排名前十的企業(yè)產(chǎn)量總和約為1478.62萬噸，不到全國總產(chǎn)量的四分之一，國內(nèi)造紙行業(yè)集中度仍然較低
1.3.重點公司07年一季度毛利率變化
2007年一、二月造紙行業(yè)累計主營業(yè)務(wù)收入47.15億元，比上年同期增長20.84%；利潤213560萬元，比上年同期增長31.02%。一季度重點公司毛利率環(huán)比有所上升(晨鳴有所下降)。如果國內(nèi)的造紙企業(yè)能夠積極進軍上游原材料領(lǐng)域，堅持林紙一體化道路，逐步減少對進口原木漿的依賴，沖破紙漿價格對企業(yè)成本的制約，未來我國造紙企業(yè)可能走上良性循環(huán)的軌道。
2.原材料價格走勢及預(yù)測
從長期來看，木材在一定程度上為稀缺資源，全球林地面積有著不斷縮小的趨勢。當(dāng)前，國內(nèi)開展'天然林保護工程'，嚴(yán)格限制對國內(nèi)森林的采伐。
而國內(nèi)工業(yè)用材最主要的消耗大戶--建筑業(yè)、制漿造紙業(yè)和家具業(yè)消耗達95%的國內(nèi)工業(yè)用木材，且需求越來越強勁。加上俄羅斯等國限制原木出口，印尼等國打擊木材走私等原因，導(dǎo)致木材價格的上漲是長期趨勢。近年來，我國原木進口量逐年增加，木價維持年均10%以上的增長,預(yù)計07年原木進口量及木價將繼續(xù)平穩(wěn)上漲。
木材價格上漲，供應(yīng)量相對有限，能提供的造紙纖維非常緊缺，所以中國面臨的原木漿供應(yīng)問題越來越嚴(yán)峻。中國造紙業(yè)要實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，必須走'林漿紙'一體化道路。
目前我國造紙企業(yè)在原木漿的來源上，以國外進口為主，在價格上受到國際紙漿市場的極大影響。國際紙漿價格自2005年的低谷期之后，受需求強勁及供應(yīng)緊張等因素驅(qū)動漿價大幅上揚(需求強勁主要是由于中國和歐洲經(jīng)濟的強勢增長)，06年以來從600美元/噸一路上漲至目前的785美元/噸，漲幅達到30%。
2006年全球加速了木漿工業(yè)的重組。中國和俄羅斯等地的木漿在建產(chǎn)能較多，將在07、08年逐步釋放，07年一季度中國的紙漿進口已呈現(xiàn)負(fù)增長。而拉丁美洲的產(chǎn)能繼續(xù)大增，生產(chǎn)商將不得不尋找中國以外的市場，未來一年全球木漿供給增長將快于需求。另外，國內(nèi)許多大型造紙企業(yè)還在加緊自制木漿生產(chǎn)線的建設(shè)。但是，由于中國造紙企業(yè)未來普遍提高產(chǎn)能，再加上外資企業(yè)加大在國內(nèi)的建廠力度，中國對紙漿的需求未來仍將呈增長態(tài)勢。預(yù)計2007年國際漿價回落的概率大于上漲，但是下降的幅度不會很大。
另外，2007年國內(nèi)至少20臺紙和紙板機(每臺年產(chǎn)能10萬噸或更多)投產(chǎn)，累計產(chǎn)能超過650萬噸。中國市場產(chǎn)能的迅猛增長將推動全球廢紙需求量提高。為滿足中國對廢紙的需求，北美和歐洲將提高凈出口量。預(yù)計2007年出口到中國的廢紙量將從2006年的1900萬噸上升到2200多萬噸，2007年多數(shù)品種的廢紙價格會上漲。
3.大宗紙種價格及供求關(guān)系趨勢
1.1.新聞紙
國產(chǎn)新聞紙價格07年上半年相對06年價格有所下降，美國新聞紙價格07年上半年有所下降，而歐洲新聞紙價格則略有上升。
供求方面來看，2006年新聞紙生產(chǎn)量大于消費量。主要由于廣州造紙增加17萬噸，晨鳴紙業(yè)增加40萬噸，華泰股份增加45萬噸，全國新聞紙生產(chǎn)量達到400.76萬噸，較上年增長17.7%，消費量344萬噸，比上年增長3.93%。供給超過需求56萬噸。再考慮進出口情況，全年進口新聞紙1萬噸，比上年減少13萬噸，下降92.86%；新聞紙出口全年已達32萬噸，比上年增加30萬噸，上升1500%。這樣凈出口達到31萬噸，消化了部分國內(nèi)過剩產(chǎn)量。
2007年一季度，全國新聞紙已完成產(chǎn)量110.17萬噸，同比增長25.23%。
進口數(shù)量0.26萬噸，同比下降52.20%；出口量15.64萬噸，同比上升680.52%。
2007年國內(nèi)基本上沒有大規(guī)模的項目投產(chǎn)，預(yù)計全年國內(nèi)新聞紙生產(chǎn)量將到450萬噸，估計國內(nèi)對新聞紙的需求大概為390-400萬噸，所以存在50-60萬噸左右的供應(yīng)過剩�？傮w來說，國內(nèi)新聞紙行業(yè)依然處于供過于求的狀態(tài)，國內(nèi)的新聞紙市場競爭日趨激烈。但是，自去年以來，國內(nèi)新聞紙生產(chǎn)企業(yè)(如華泰、南紙、廣紙等)能夠根據(jù)市場變化，及時調(diào)整市場銷售策略，加大了出口銷售，通過出口轉(zhuǎn)移國內(nèi)壓力。預(yù)計2007-2008年國內(nèi)新聞紙出口將到60-65萬噸，有助于改善國內(nèi)新聞紙市場供需狀況。
經(jīng)過幾年來的發(fā)展擴張，國內(nèi)銅板紙市場上金東、晨鳴、紫興、大宇、太陽等已占市場主導(dǎo)地位(如圖表13)。2006年國內(nèi)銅版紙生產(chǎn)量達到380萬噸，同比增長26.67%；消費量332萬噸，同比增長14.88%。，市場出現(xiàn)供過于求。全年進口銅板紙45萬噸，比上年減少7萬噸，下降13.46%；銅板紙出口全年已達93萬噸，比上年增加30萬噸，上升47.62%。在國內(nèi)銅板紙出口急劇增加的情況下，美國商務(wù)部初裁宣布將對來自中國的銅板紙征收臨時反補貼稅，這一負(fù)面消息將使得國內(nèi)銅板紙受到更大的價格壓力。中國企業(yè)出口到美國的銅板紙數(shù)量和金額會進一步減少，甚至徹底退出美國市場。
2007年，國內(nèi)沒有太多的銅板紙生產(chǎn)線投產(chǎn)，產(chǎn)能維持380萬噸左右。預(yù)計銅版紙消費量335萬噸，進口量繼續(xù)下降，國內(nèi)市場依然是供過于求。而中日合資組建的江蘇王子紙業(yè)新建年產(chǎn)80萬噸的銅板紙生產(chǎn)線估計2008年建成并開始生產(chǎn)，到時市場將受到較大的沖擊，可能需要一段時間來消化產(chǎn)能的釋放。
2006年，全國箱板紙生產(chǎn)量1150萬噸，同比增長17.35%，消費量1250萬噸，同比增長12.11%，國內(nèi)市場需求旺盛。全年進口箱板紙114萬噸，比上年減少24萬噸，下降17.39%；箱板紙出口全年達14萬噸，比上年增加11萬噸，上升366.67%。2006年的箱板紙市場產(chǎn)銷兩旺。
箱板紙近年來在我國發(fā)展迅猛，但仍不能滿足日益擴大的需求，06年供給缺口為163萬噸。盡管07-08年新增產(chǎn)能較多，但仍落后于消費增速，需求缺口07年將擴大為450萬噸。因此我們認(rèn)為，盡管其主要原料進口廢紙價格不斷上漲趨勢不變，由于需求旺盛，箱板紙和瓦楞紙的毛利率水平不僅不會下降，甚至有可能略有上升。而價格將受成本上升和市場旺盛的需求拉動有所上漲。
3.4.白紙板
白紙板為另一大類包裝紙，包括白卡紙和白板紙。07年上半年外資白板紙價格大幅上升，國產(chǎn)白卡紙價格亦有所上升，其它各細(xì)類價格走勢均相對平穩(wěn)。
目前我國生產(chǎn)的白紙板主要為涂布白紙板，占比95.7%，06年涂布白紙板市場供略大于求，供給過剩為31萬噸。預(yù)計07-08年白紙板的生產(chǎn)和消費增速持平。大約維持在10%的水平，07供給過剩將維持在35萬噸左右。
造紙行業(yè)是典型的資源約束型行業(yè)，原材料的供應(yīng)極大影響著企業(yè)的盈利和發(fā)展。純加工型的造紙廠對上游原材料供應(yīng)商基本上無議價能力，其生產(chǎn)成本受到原材料價格的波動影響很大。
同時，由于行業(yè)集中度低，在再加上紙產(chǎn)品同質(zhì)化且質(zhì)量差異不大等特性，使得造紙公司下游客戶的忠誠度不高，產(chǎn)品競爭主要是價格競爭。由于造紙企業(yè)對下游客戶議價能力有限，價格競爭將仍然通過縮減成本獲取更大的成本優(yōu)勢來實現(xiàn)。
因此，是否能夠長期獲得低成本優(yōu)勢就成為衡量造紙企業(yè)投資價值的主要因素。而能夠持續(xù)獲得低成本優(yōu)勢的途徑只有兩個：掌握上游資源，降低原材料采購成本；采用規(guī)模化生產(chǎn)，降低生產(chǎn)成本。
造紙行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈包括土地、林、漿、紙等環(huán)節(jié)，整個產(chǎn)業(yè)鏈的利潤在各環(huán)節(jié)進行分配。2003年之后國際漿價持續(xù)上升導(dǎo)致制漿環(huán)節(jié)獲取了產(chǎn)業(yè)鏈的主要利潤。自制漿能決定了造紙公司的盈利能力，成為了國內(nèi)造紙公司盈利的主要利潤來源。2006年以后，由于造紙行業(yè)低成本優(yōu)勢的行業(yè)本質(zhì)，以及國際廢紙市場的供需失衡、地方政府關(guān)閉草漿產(chǎn)能以提高綠色GDP、家具行業(yè)需求的快速增長等因素，中國造紙產(chǎn)業(yè)鏈利潤逐步向林業(yè)和土地轉(zhuǎn)移。
另外，受制于污染治理的最低規(guī)模，只有快速進行規(guī)模擴張的公司才能夠降低噸紙所分?jǐn)偟奈廴局卫沓杀�，同時占有更多的市場份額以取得一定的行業(yè)地位，為企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展?fàn)幦「髾C會。
5.行業(yè)投資策略
通過波特的競爭力分析模型，我們認(rèn)為，只有具備資源優(yōu)勢和規(guī)模效益的造紙企業(yè)才有投資價值，因為，我們選擇公司也按照這兩個方向去尋找。重點推薦掌握資源優(yōu)勢的企業(yè)--岳陽紙業(yè)、美利紙業(yè)；以及具有規(guī)模效益，可以持續(xù)降低生產(chǎn)成本的企業(yè)--華泰股份。
5.1.岳陽紙業(yè)-國內(nèi)最具資源優(yōu)勢的林紙一體化公司
目前，岳陽紙業(yè)仍然是國內(nèi)最具資源優(yōu)勢的'林漿紙一體'的公司，目前擁有可采伐的林業(yè)資源100多萬畝，而大股東湖南泰格林紙集團仍然在繼續(xù)擴張林地資源。鑒于木材資源的稀缺所帶來巨大的附加值，岳陽紙業(yè)在最近幾年內(nèi)，將一直是中國造紙行業(yè)中最具投資價值的上市公司。
定向增發(fā)擬募集的12億資金中將有6.5億元投資于40萬噸SC紙生產(chǎn)線，該項目預(yù)計08年底完工，而公司也無其它新增紙業(yè)產(chǎn)能釋放，未來兩年的利潤增長點將主要來自于自由木材銷售，而不斷上漲的木材價格使公司的林業(yè)資源日趨升值。
由于公司不具備生產(chǎn)新聞紙的優(yōu)勢，同時新聞紙產(chǎn)能大幅擴張，新聞紙價格下跌，公司06年盈利能力下滑。為此，公司及時調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，自07年第二季度起，公司已不生產(chǎn)新聞紙，開始轉(zhuǎn)產(chǎn)中高檔文化紙等。由于完備的制漿生長線是公司擁有了強大的轉(zhuǎn)產(chǎn)能力，可以通過調(diào)整紙漿配比，公司多功能紙機可生產(chǎn)不同的紙種，預(yù)計公司生產(chǎn)量仍將保持40萬噸以上的水平，毛利率將有所提升。
我們預(yù)計公司仍將在資源獲取上有更多的動作。維持強烈推薦的投資評級。
5.2.華泰股份-低成本的高端印刷紙龍頭
2007年5月24日，公司上報國家發(fā)改委的林紙一體化項目已獲核準(zhǔn)。華泰股份林紙一體化項目主要是新增一條年產(chǎn)45萬噸高檔銅版紙生產(chǎn)線，配套建設(shè)年產(chǎn)30萬噸堿性過氧化物機械木漿生產(chǎn)線、60萬畝速生豐產(chǎn)原料林基地和兩臺13.5萬千瓦自備余熱發(fā)電站。該項目總投資約56.037億元(含外匯約3.9億美元)。預(yù)計項目建設(shè)周期2年，建成后年需木材96萬立方米。公司從1999年便開始了60萬畝楊木原料基地籌建工作，目前3年以上的造紙林已達到25萬畝規(guī)模。主要造林樹種為三倍體毛白楊，該樹種栽培周期短，5年即可輪伐，造紙材年產(chǎn)量105.6萬立方米。由此來看，公司進軍上游原材料領(lǐng)域的動作不斷加大，將提升市場對公司的信心，改善制約公司發(fā)展的上游原材料瓶頸。
另外，公司董事會還通過了在美國成立貿(mào)易公司的議案。公司決定與美國考夫曼集團公司(Kaufman Group)在美國特拉華州合資設(shè)立美國華泰有限責(zé)任公司(Huatai USA,LLC)。在美國設(shè)立合資公司有利于公司在廢紙方面的采購，確保原料的供應(yīng)和降低成本，增強在新聞紙上的競爭優(yōu)勢；同時也有利于公司在美國開拓新聞紙的銷售。
2006年12月15日，山東華泰紙業(yè)股份有限公司關(guān)聯(lián)交易公告：華泰股份以62,432.15萬元購買華泰集團擁有的東營協(xié)發(fā)化工有限公司100%股權(quán)、東營華泰紙業(yè)化工有限公司100%股權(quán)、東營華泰精細(xì)化工有限責(zé)任公司100%股權(quán)、東營華泰熱力有限公司100%股權(quán)和華泰集團所有的土地證號分別為東國用【98】字第101號、102號、104號、105號、106號土地的使用權(quán)。公司定向增發(fā)收購集團化工資產(chǎn)不僅提升了公司業(yè)績，也是公司發(fā)展熱電能源完善產(chǎn)業(yè)鏈的積極行動。
公司40萬噸高級彩色新聞紙項目順利投產(chǎn)，于2006年10月31日一次性試車成功，使公司的生產(chǎn)規(guī)模達到160萬噸，新聞紙規(guī)模已達到120萬噸，產(chǎn)能列全球第一(《造紙信息》，2007)，該項目不但為07年的經(jīng)濟效益增長提供了堅實的保障，同時也令華泰的新聞紙龍頭地位不可撼動。
2006年8月9日公司與廣東新會雙水發(fā)電廠簽署意向協(xié)議，計劃在廣東建設(shè)120萬噸新聞紙和文化紙基地，一期計劃投資25億元建設(shè)40萬噸新聞紙生產(chǎn)線。公司進行新聞紙產(chǎn)能擴容以提升規(guī)模優(yōu)勢的戰(zhàn)略意圖十分明顯。
2006年4月25日，公司與芬蘭斯道拉恩索簽訂合同，合資成立山東斯道拉恩索華泰紙業(yè)有限公司，投資建設(shè)20萬噸/年SC紙項目，預(yù)計2007年內(nèi)可建成投產(chǎn)，該項目將填補國內(nèi)SC紙的空白。
預(yù)計公司07年每股收益1.08元，08年1.25元，09年1.42元。目前股價預(yù)期市盈率在造紙行業(yè)中依然處于相對較低水平，維持強烈推薦的評級。
5.3.美利紙業(yè)-強勢股東與林紙一體
中冶科工目前為公司的實際控制人，列中國企業(yè)500強第38位，造紙為其四大主營業(yè)務(wù)之一。其在俄羅斯(霍爾漿廠)、緬甸(大巴漿廠)擁有60萬噸的制漿能力，在國內(nèi)四川等地也擁有一定的造紙資產(chǎn)。中冶美利為其全資子公司，也是其旗下唯一一家控股上市公司的子公司，中冶科工06年入主美利之際即確立把美利(現(xiàn)中冶美利)作為中冶造紙業(yè)務(wù)的核心平臺，由它來統(tǒng)一管理其造紙業(yè)務(wù)。從實際情況來看，這一點得到了很好的執(zhí)行。粗略估計，中冶旗下在俄羅斯/緬甸/湖南/四川等地合計制漿能力預(yù)計將達130萬噸(為針葉漿/竹漿/楊木化機漿)。
預(yù)計公司主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤09年將增長至36億元和3.3億元，06-09年年復(fù)合增長率分別為57%和88%。
公司總投資達45億元的林紙一體化項目中，50萬畝造林工程已全面完成，07年進入輪伐期，但楊木化機漿和后續(xù)的白卡項目的進度將受增發(fā)失敗的影響而推遲，初步估計白卡上馬時間為今年8月。08年另有10萬噸楊木化機漿及15萬噸涂布印刷紙投產(chǎn)。公司造紙產(chǎn)能09年將達到78萬噸(06年產(chǎn)量預(yù)計為23萬噸)。
我們預(yù)計美利紙業(yè)07年每股盈利0.52元，目標(biāo)價位23.5元。
本文標(biāo)題：造紙業(yè)-資源與規(guī)模決定競爭核心
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